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“新型正态”下的迷思
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发布者:admin 时间:2018年1月31日 16:23
距离2007年金融危机爆发已经过去了整整十年,金融危机带给我们的经验教训却时刻提醒着我们,我们现在已知的是什么、未知的又是什么,对于这种重大的历史事件,我们要去全面的剖析它,尤其是那些我们不理解的地方。就像将军策划军事胜利,决策者总会抱着打类

  距离2007年金融危机爆发已经过去了整整十年,金融危机带给我们的经验教训却时刻提醒着我们,我们现在已知的是什么、未知的又是什么,对于这种重大的历史事件,我们要去全面的剖析它,尤其是那些我们不理解的地方。就像将军策划军事胜利,决策者总会抱着打类似于上一场战争并将之打的漂亮的想法。这一点在美国尤为明显,美国决策当局应对上一次战争的记录总是完美的让人感叹,尽管专家们一再保证他们已经学会如何避免另一个雷曼兄弟的灾难,但他们也应该停下来回顾另一些重要的历史时刻。

  

 

  二十年前,我们探索出避免次贷危机的方式;若干年前我们学会如何避免另一个美国长期资本管理公司;八年前,我们也学会了避免安然事件再次发生(但是至今为止,我仍然担心安然会计操作会在某些国家卷土重来)。大概在六七年前,在一次非高层高层政策制定者的交谈中,一位决策者说当今全球金融体系面临的最大的问题就是对冲基金,因为对冲基金是不受监管的。我的看法是,对冲基金是一个补偿计划,而不是一个投资策略。所有主要银行的自营部门都有与对冲基金同样的交易方式,这或多或少都会使监管者产能生危机感。

  金融市场的历史经验告诉我们,很多大家相信不会再发生的事,都会变成“这次情况不同”就像Kenneth Rogoff and和Carmen Reinhart提醒我们的那样,在整个历史中“这次情况不同”总会变成下一个金融危机。

  

 

  当危机再次发生时,“这次情况不同”所体现的逻辑是,在理论上,评级机构和证券行业及的专家在评估部分结构性产品的违约风险时,可以把信用风险分散到那些全球范围内较为成熟的投资者,从而避免风险过度集中在那些“大到不能倒”的证券发行机构的资产负债表上。评级机构和投资银行根据违约的可能性,对复杂结构性产品的定价进行假设,除了依据违约可能性外,更主要的是它们的相关性,这个相关性是由“旧正态”分布推导出来,于是来自不同层面的现金流有着向历史均值聚集的特性。但现实并非如此,价值数千亿美元的4A级抵押债权凭证(CDO)会被被降级为垃圾债券。一个“旧正态”世界中的概率为6σ的事件(几率为百万分之3.4)在“新型正态”世界中每天都在发生。

  现在,通涨水平、平均增长率、公司及主权违约以及这些结果驱动的投资回报,对投资者和决策者来说越来越不重要。原因是我们正处在一个趋于分散的“新型正态”世界。这样,出现均值的情况就会变少,并会对投资策略的基础产生很一些影响。

  

 

  对投资者来说,得到正确的尾部分布很重要。投资者购买资产的价格反映的是先前收益的分布均值,在“新型正态”时期出售资产以实现阿尔法收益则要求我们得到正确的尾部分布。左尾事件发生(或将要发生)之后卖出可能会造成重大损失。右尾事件(或将要发生)之后卖出则很可能带来重大收益。这样看来,左尾事件和右尾事件会带来平均回报,但很少有投资者能实现平均回报。

  正确的尾部分布说来简单,但却不容易实现。有很多例子证明经验法则和历史相关性并没有太好的效果,甚至可能会误导投资组合持仓策略。

 

  因此,我们还是要不断地回顾那些历史事件,不断地反思那些已经制定好的应对策略。说实话,未来会发生什么我们谁都无法预料。

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